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稳健医疗(300888) 投资要点 医疗+消费双板块布局△=■○，2024年业绩逐季提速□•▽•。公司成立于1991年▷▼○□▪，当前通过…▲▪…▷“Winner稳健医疗◇★●•■”和•◇▽▷“Purcotton全棉时代◇▼△••●”实现医疗及消费板块协同发展（2023年医疗/消费/其他收入分别占比47%/52%/1%）☆▷★▪▷◇。2023年营收81◇☆△◆.9亿元/yoy-28%▽▼◁★◁●，归母净利润5◆○•■▽▼.8亿元/yoy-65%◇▷○▼☆◆，受高基数影响业绩下滑…□▲●-，下滑趋势延续至24Q1▷•▪▷▲☆，24Q2起随基数回归常态□…-▷△▷，营收和归母净利润先后扭转连续多季度下滑趋势▪◇，恢复增长•▪■☆=★，Q3增长提速★▲。分业务看○▪△-，24Q1/Q2/Q3医疗板块收入分别同比-47%/+7%/+13%○▲●，消费板块分别同比+6%/+14%/+21%-◆■△•◆，医疗业务企稳回升▲◇△，消费业务逐季提速-□▽▽，有望开启新增长元年☆▪▽▼-▲。 医疗板块=▽：赛道增长较快◆●，稳健为国内行业龙头◇…。公司从代工医用纱布起家▪▲□◇▲，2005年发展自有品牌-◆“稳健医疗▷•☆□▽”☆▷，现已形成丰富的医用耗材产品矩阵（传统伤口护理与包扎★•=▼▷□、高端伤口敷料☆…▽•、手术室耗材○△★○、感染防护★◁、健康个护和其他产品大类）•▲▲◆◇，并覆盖境外OEM-▲、国内2B（医院）+2C（药店+电商）全渠道▪■▷▼☆•。2015-2023年国内低值医用耗材市场规模从373亿元增至1550亿元◆▷☆••，CAGR为19☆◇▽★.5%◁▽■◁★▷，在全球老龄化■•、慢病化进程加快等因素影响下行业需求旺盛▪•▽★、增长前景较好□-。公司为业内龙头◇▪☆，2017-2023年医用耗材收入从12★◁•▲.6亿元增至38■▷★.6亿元●▷☆，CAGR20▷▷▼.5%=▷▷■，未来有望在境外拓展客户+国际并购增强竞争力◇□▪、境内增加医院■▷▲▪▼▽、药店及电商覆盖的带动下△★★☆▷◇，延续较快增长趋势★□▽□◇•。 消费板块○▲：产品优势突出△■，优化战略增长提速■★●★●△。全棉时代背靠医疗背景▷-……，以全棉水刺无纺布为技术开端★▼◇■，逐步扩充干湿棉柔巾-•☆▷□、卫生巾▽▪▲、婴童+成人服饰等品类★△。2017-2023年消费板块收入从21■-☆.4亿元增至42=▷.6亿元■★-，CAGR12▷■★■◇.1%▷▲★•△…，在2020-2022年国内消费波动环境下保持逐年正增长◆▼，展现较强韧性冰球突破网站★■…●-★，我们认为主要得益于公司独特的产品优势下持续吸引消费客群▪▷▪。2024年以来伴随优化线上新兴平台投放思路△▲●、持续调整线下门店结构▪△◆▼，消费业务增长逐季提速◁□●△▼△。 盈利预测与投资评级○=▪•=：公司以医用敷料代工起家◇▪◆▽，现布局医用耗材+健康生活两大业务板块▷=★★☆▼。经过多年深耕□◁▪■•，公司在医用耗材领域形成产能•○=◁■=、产品□•、客户●•■、渠道等优势□▷，当前为国内医用耗材龙头…▷△◁★•；在健康生活消费品领域凭借•▷=●▪◇“医疗背景=▼、全棉理念△○●、品质基因▽□●■-”的独特定位和优势与同行差异化竞争◇☆★•，波动环境不改持续增长趋势◁▷。公司2024年发布股权激励•-，业绩考核目标为2025-2027年公司层面☆…▼=○、两大业务板块营收同比增速均不低于13%或18%（触发值和目标值）▼◁□，展现公司对未来发展的信心●◁▷●。我们预计公司24-26年归母净利润分别为7•○▷•★□.86/9▪▼••.52/11▽◇■.17亿元●-▲◇=▲，分别同比+35▽★.5%/+21▪▽==.1%/+17◇☆★■.3%…▪•，对应PE分别为29/24/21X◁★，首次覆盖○▪•▼，给予★◁◇◆…“增持△○…”评级▲☆。 风险提示★●●▼•：棉价波动▲▷▪★△，国内消费持续低迷▪▪▼，并购整合效果不及预期▼○□=•。
稳健医疗(300888) 回复交易所问询•◁•◇…◇，积极应对危机 经自查▪◁，公司在原材料采购方面◆▼，已经制定完善管理制度■□••，并严格落地执行…▽，内部控制运转有效◇▪◇。同时▼▲-▪◇□，公司已启动全棉时代卫生用品防伪溯源码项目…★◆，实现一物一码不可复制☆▪○□，消费者扫码可追溯产品□◆◇、工厂生产◇△○▽、原材料成份和相关检测报告等信息☆◆-▪•。 为进一步保障消费者利益…▽•▪□○，切断残次料被二次非法利用的链条●◁，公司决定立即提升对卫生用品残次料的处理等级□▲，强化残次料的管控力度■▼☆，采取措施如下◆◇：第一▪◇，公司立即终止与回收主体关于卫生用品残次料处置业务的合作▷◇•□◇。第二◁=□▷，所有卫生用品残次料由公司自行采用粉碎或环保焚烧等方式销毁◁▷▷▽●…，并保存记录备查…■▲，杜绝其成为卫生用品原料源头的可能性▷☆○○。第三☆☆-▲▪★，进一步完善《废品管理规定》▲•◇▽，加强员工内控意识和操作流程的培训•▼。 奈丝公主有望借助全棉时代品牌加速发展 中国卫生巾市场规模超过千亿◁◆……•，全棉时代奈丝公主卫生巾2023年收入6亿左右▷▷，市场空间大●▼。24年11月卫生巾行业舆情事件发生后●■◁，奈丝公主凭借过硬的产品品质和稳健医疗的安心洁净车间的生产环境•△…，承接住了流量红利★▲■■▪，多年来积累的产品品质得到了用户和零售商的认可○◆□，近期在各大电商平台的市场排名显著提升•○○□▼。 在当前环境下▽▷□□▲●，首要任务是保证产品力和产品质量◇△○△▲○。奈丝公主是获得医护级认证的卫生巾=▲■，医护级比普通国标级在卫生洁净程度▪=★=•□、菌落和真菌数量等指标上要求更严苛◁◁☆。奈丝公主卫生巾在五超体感科技（超净吸◇△、超透气••、超柔软□□▪、超环保□◇、超贴身）的加持下☆■，将陆续推出更多优质产品▼★●=●☆。通过让更多用户了解产品故事■○●▷☆，增强用户对产品的认知和信任★■○△▪。 2025年全棉时代将围绕四大核心战略品（棉柔巾■•◇★◇、卫生巾▲•、贴身衣物▲▼■■•★、新生儿用品）提升创新力和竞争力 棉柔巾方面…○☆-，在做好宣传的基础上•△，将推出更多场景化◁◁◆□☆=、新包装形式以及提供情绪价值的产品★▷，目前棉柔巾仍然保持着良好的销售增长★▽▲。 卫生巾方面■-★…，将重塑奈丝公主产品系列和结构◁■，依据全棉◆▷△☆“五超▪□■”创新体感科技（超净吸○•◆•▲■、超透气=▷=▲、超柔软…○▲▲■、超环保▽★☆○、超贴身）规划五条产品线◇▷◆▼○▷，来满足用户需求▪•。另一方面▪▲△…○，在近期的卫生巾行业风波之下•▽■…，◇☆-▼“奈丝公主□◆★★”卫生巾凭借稳健医疗的30万级洁净车间▼□★◇▽，生产过程中坚持更严苛的质量标准★■……○●，产品赢得从零售商到用户支持和喜爱•-◁▪。 贴身衣物方面▷=▷，以内裤◇-、家居服等产品为主打=◆，发挥棉材质的舒适性◁▲-★，进一步将Cotton Tech全棉科技融入到贴身衣物品类的产品开发和创新上▽★-…。新生儿用品方面◆▼●▽▪•，凭借过去在婴童服饰设计和产品开发上的积累=☆▪码冰球突破网站投资评级 - 股票数据 -，全棉时代婴童服饰及用品在天猫和京东上的表现遥遥领先•★▷▪■☆。 维持盈利预测▲▽，维持□◁=“买入○…”评级 我们预计24-26年EPS分别为1◆•=.4元△◁▲、1▽★.8元△•▼、2◁◇★▽….2元…●◇▲-，对应PE分别为32x◇▷□■•、25x■▪☆…◇、20x◆◁■。 风险提示-○-■：产品质量舆情发酵风险■□★◁•-，行业监管政策趋严风险◁☆◇-◆•，渠道端合作稳定性风险…=，竞品乘机抢占市场份额风险▲▽◁◁…。
同增73▪△△.5%•▽▪•，维持▲☆□▪“买入○▼▼●▽”评级 基于25年一季度业绩表现-=▽，毛利率小幅下降…■•◇▲，C端业务（国内药店▷○••◇○、电子商务渠道）同增超40%▪▽-=•◁。24年医用耗材收入39亿占总44%◁▪•▽…◁，其中•…▷•=，2B内销端2023年公司覆盖全国医院比例为15◁○●◆.6%★◆•，分渠道看★•▷◇，保障产品的安全和舒适性○▷■。
公司消费品核心优势来源于医疗基因背书□★▷、高质量原材料供应与优秀营销策略■■•◇◁☆。25Q1奈丝公主收入高速增长○☆▷□，覆盖率约为28○◆▼.6%◆▷▷▷☆=。
分红比例53□=.26%-•▪○▽。销售费用率下降▽△◆◇、管理费用率提升均主因GRI并表（2B业务销售费用率较低△★●、管理费用率相对较高）△▼◁。提升核心品类的行业排名◇□•○◇◁，首次覆盖▼■，卫生巾方面••▷，稳健医疗(300888) 公司亮点 公司深耕医用敷料行业多年后切入消费品市场△◆▽●◆，同增13%◆…●=★。稳健医疗(300888) 投资要点 公司公布2025年中报◁▪：25H1收入52◆◆★☆….96亿元/yoy+31▷◇.31%○◇、归母净利4○•-□★.92亿元/yoy+28★◁.07%-=，消费品业务毛利率同比+1●….74pct至58•=▪-•.63%○◇●■•●！
25Q1为消费品板块贡献收入占比59△…◁•.9%●▼▼○○□；EPS分别为1☆▼◁.8/2▪○.2/2▷▷-△.6元★=■，抖音▲▲•、商超渠道快速放量•…。体现品牌产品力势能向上▷=▲☆-▽。中长期维度▼☆△：公司凭借高质量原材料/高生产标准抢占消费者心智□☆▼，干湿棉柔巾收入8★•.13亿元/yoy+19•△.46%=…★•◇，数据爆发的持续性值得期待▽◁◇◆▽◁。同时在消费者对日用品安全性高要求背景下=■◇◇。
稳健医疗(300888) 业绩简评 公司于4月28日公布2024年年报&2025年一季报△▽◁★，2024全年营收89●●.78亿元▼★▪，同增9□•-■.69%-◁-，归母净利润6▲▲.95亿元☆★▪□▼◁，同增19▲•■-◆☆.81%…◁，▲△。2025Q1营收26□◆◆★☆.05亿元■▷-•，同增36▲□.47%▪-…，归母净利润2▼•△▽=•.49亿元•●▲●，同增36○○=-.26%▽•●•。公司一季报业绩亮眼▼☆△▲，展现了较为强劲的增长趋势△▲□•，2024年度累计现金分红总额3★◆▲☆.79亿元▷▲●◆，分红率为54%△◆●，我们看好消费品和医疗板块双轮驱动公司成长▪◁△▲。 经营分析 消费品板块品牌力提升驱动公司24快速成长○☆。24Q4公司实现营收29☆▼◇.08亿元◇□•◇△，同增33◆-▼=▪.72%△◇★□…▲，逐季度提速▽◆▲=。24全年分板块来看☆▷◁…•○，医用耗材/消费品板块营收分别为39▷▼….06/49=◆◁▲.91亿元▲▲，同增1◇=■.14%/17☆◇☆•-▼.09%-▽，消费品增速亮眼■-•，分产品来看-•◆◇，棉柔巾/婴童服饰/成人服饰营收为15-■▽.57%/9☆•■◁.63/9☆-.65亿元○▪=☆▪▲，同增31★•-▪◇.19%/13■•=△◁.21%/15=•◆▽◇○.39%○●•。公司以产品为核心=☆，持续推出有竞争力新品▼▪▼…▲，同时加大营销力度□…•-，推动全棉时代品牌力持续破圈▽□…◁=，24年直营门店店效同比提升2-=●▲=.02%•▪◁□，保持稳健提升■-•▷。 医疗+消费品高增驱动25Q1发展提速☆☆-△◆。2025Q1营收26•○•▷■☆.05亿元★◇=-…，同增36△□.47%•▲，剔除合并GRI3亿元营收后同增21◇◆■▷◆.01%▲●▪○，其中医疗板块实现营收12☆•….5亿元▽○▽◁，同增46-•.3%▽▼…★•，核心品类手术室耗材/高端敷料/健康个护品类分别实现营业收入3□△■-▪.7亿元/2▼▲.2亿元及1=☆▷…•.2亿元■…••▪，同比分别增长196•▼▪★□▼.8%/21◇●.1%/39■▲▷▼▲△.8%▷-◁☆▽。消费板块25Q1实现营收13○☆□.4亿元■★▷◆△★，同增28▽=•◁.8%•…●▲▲。品类方面•●◇•，奈丝公主卫生巾实现营业收入3◆□▪.1亿元=•▽，同增73□○▲◁•□.5%△▼◆，引领全品类发展▪△••○；核心品类棉柔巾与成人服饰实现营收3=▪▷.7/2☆◆◁★.5亿元○=◆★…▽，同增38▷-◆○….6%/23▲☆.4%▽=◆，核心品类均保持强劲增长动能☆◆●…▪◆。渠道方面▷★•☆，电子商务贡献收入占比59▪▷△▼◇□.9%▪●=▲-△；商超渠道快速增长○▲，一季度实现营业收入1-●◆○▪.5亿元□●▪-，同比增长70■…◁.9%★•-=●▼。 盈利水平稳健★★-●☆•。24全年/25Q1毛利率为48◇▷▷.46%/47△★△★◁.32%▪★◆◆◁△，同比-1=▽▲.68/+0★☆.84pct△◇▷■◆▽，产品结构优化带动25Q1毛利率有所改善☆▷◆•▷•。25Q1公司销售费用率为22☆△-●.28%▷◇■▷，同降2◁•△.72pct●-•……，优化显著▽◇。24全年/25Q1归母净利率为7◇▲□▲☆.75%/9=…☆▽▷.54%□○…□，同比保持稳健☆☆★▼▷◁，主要因为低利润率GRI并表与公司产品结构优化影响有所抵消…◆○◆○。 期待公司医疗与消费品板块持续发力▼★…△。2025年公司将坚持◆◁☆▷◁-“品牌向上▲★…▽、提质增效▷△◇、内生外延☆◆、快速发展□☆”的经营方向•◆◆☆▼▽，聚焦核心品类全面提升产品力=□▷■、营销力•□、运营力□◆…▪，加强海内外协同▷▽■△-△、强化B/C端产品布局•△▽▪、借力数字化赋能•▲◇■▽，全力做大做强自有品牌◆○○○●；同时积极推动GRI整合工作△▪▷★，提高其全球化产能分布的利用效率■▽，我们看好公司未来的成长性…=△▪。 盈利预测□=△、估值与评级 我们认为公司25Q1经营情况较好▼◁●■，期待股权激励目标较好推进☆▪，看好公司持续成长-◇◁。我们预计公司2025-2027年EPS分别为1-●▷.80/2•☆■.12/2◁●☆….54元-…，对应PE分别为27/23/19倍◇◇■▲□，维持买入评级▷■▽▪•▷。 风险提示 市占率提升不及预期-=▽△▷、多品类增长不及预期•○-☆•、限售股解禁风险▪…▽▽…•。
稳健医疗(300888) 公司发布25H1业绩公告 25H1公司实现收入53亿元-◇◇▼，同比+31%◇★▲◁；实现归母净利润4•■□●▷.9亿元▪•■，同比+28%▪●◆○；扣非归母净利润为4○◆□.6亿元◇◇•▼▲◁，同比+41%▪☆，业绩表现靓丽△□▷•▼。 25Q2公司实现收入26●▲-.9亿元◇△…◆◁☆，同比+27%=★；实现归母净利润2•▲●▲.4亿元•…▼…◆，同比+21%△●；扣非归母净利润为2◆-■■•■.3亿元☆▪…▲，同比+24%▽…•。 盈利能力看•◇▷▽★，25H1公司毛利率为48◇-.3%◁▷■，同比-0▷▪=.4pct••…◆，净利率9…■.8%•-，同比-0-☆▼.3pct▽▪。其中25Q2毛利率48•▷.2%•▪◁▽=，同比-1…★•.5pct◇…；净利率9◇●▪.5%◁-□☆▲◆，同比-0◁▷◆▽…▷.5pct●☆◆•□。营运方面■-，截至25H1期末公司存货19•▪▽•…☆.5亿元■■★，同比+33△▷▼•○-.9%◇○•◆-，存货周转天数128◇■▽•.4天同比+2▷□•.8天□△，经营性现金流量净额3-△=▼○□.4亿元◇◇，营运基本面正常■☆。 双轮驱动业绩增长◁▽=▷★◁，核心消费品释放发展潜力 消费品业务◁★•□：25H1全棉时代实现营收27•■•△●.5亿元◁=◁▷=•，同比+20•☆△--▼.3%▽▼，毛利率▲•□•、营业利润率稳步提升冰球突破网站▲•☆，整体保持旺盛的向上发展势能▽=。核心爆品干湿棉柔巾上半年累计实现营收8□○.1亿元••★◇▷☆，同比+19○•-.5%▼○△…。卫生巾方面☆■◆，◁□△☆▪“奈丝公主•▽○…▪”凭借●○□=•▽“五超•△◁▽▷★”全棉体感科技（超净吸▪▪☆◇□•、超透气☆=•▽◇、超柔软=•○△、超环保■…、超方便）和稳健医疗的安心洁净车间的生产环境△•□△▪=，上半年行业销售排名显著提升●○★=△，累计实现营收5■=•▷.3亿元◆☆▷•○▲，同比+67▪◁★□.6%★◆，凸显核心战略品的发展潜力▽▽。成人服饰方面实现营业收入5…☆△▼.2亿元●■▲▷◁，同比增长19◇○□.4%=☆。 医用耗材业务▷◁▼•◇：医疗板块整体实现营收25○•.2亿元◁•▲▲，同比+46=◇.4%◁△▼★；其中Q2实现营收12■☆◁▷.6亿元-◇▲△◁☆，同比+46•★.5%•○▷▼■…。剔除新并购公司GRI的外延贡献△◆▼▽-•，医疗板块上半年实现营收19▽◇■▲△.5亿元●◆▪，同比+13•▲….2%-☆■，单季度收入同比提速发展（剔除GRI收入○●◁…▷-，25Q1/Q2医疗板块收入分别同比+11▼◇★.1%/+15▲▲■.3%）▼◁▪●◁。品类方面◆●…★，25H1手术室耗材•◇、高端敷料及健康个护品类分别实现营收7▲•★.4/4◆▷▲.8/2-◆.3亿元▪□-○▲▽，同比分别+193•△▼▽•●.5%（剔除GRI◇△◁•…□，H1手术室耗材同比+18◆◁▽☆▪.0%）/25▷◆◇.7%/26=△.9%•▼•▷=，保持良好的增长势头▷▲。 公司两大业务盈利能力呈稳中向上趋势☆○△□。受棉花价格下行及产品结构优化的影响•◇△▲◁△，消费品板块毛利率58★▼•.6%□◇，同比+1=◇…●.7pct•▷●○○-，全棉时代持续推进新品迭代=☆、产品结构优化▲△○•、折扣管控◁△◁▽◆△、降本增效-●★、精细化运营管理等行动•=■，消费品业务营业利润率14★■▽▷.0%■◇△，同比+1▷◇▼☆▪.2pct=◁○▲=☆。医疗板块毛利率同比微降0…◇•☆.7pct至37◇□-☆.4%□•▽★●◇，公司从产品结构□◆、新技术及新产品迭代-▼▲□▷□、组织运营效率提升及渠道建设等各方面进行了全面整合与提质提效◁△△○，推动医疗板块营业利润率至8△…◆○▽.6%◆◇●，同比+0△△△▪□☆.9pct●●…■○。 全渠道布局加速增长 公司线上线下全渠道协同发力▪▼▼。线pct■•…★●；其中兴趣电商平台实现突破性增长…=△○，抖音平台增速近100%▷▼○；线pct▽◁○★▼。截至25H1期末◇◇…=☆，公司线家-★，覆盖全国二三线以上城市……▼。全棉时代全域会员人数近6700万人◆◆◇•-◆，较去年末增长7△▷◇.7%▽=▼▲，品牌渗透持续拓圈●■-▲◁◆。 调整盈利预测△◆-▼▲■，维持△•●…◇◆“买入○◆”评级 公司坚持以■☆“产品领先■■▼，卓越运营△…▷★●◆，全球视野☆◇▼”为发展战略•…▼◆，始终坚持医疗与消费板块并驾齐驱-◇…•，坚持国内和国际市场携手共进▼△，坚持线上和线下渠道协同发展■□，通过研发创新▼…，丰富产品品类△■▷■，不断提高产品竞争力●▷□。我们调整盈利预测☆•，预计公司25-27年归母净利分别为10●△.4/12●▽◁=▽.6/14◁▼□-…▷.9亿◆☆○，EPS分别为1▲◆●.8/2-▷.2/2▪▷.6元--◆，对应PE分别为23/19/16x○…◁。 风险提示▷●◇◁：产品质量舆情发酵风险•=…○▪，行业监管政策趋严风险■△•，渠道端合作稳定性风险▼-▷▼■，竞品乘机抢占市场份额风险…○•。
根据久谦数据◆•◁★●●，而市场上其他主流品牌均没有医疗相关背景•-●◇。归母净利7亿同增20%◁◆。
稳健医疗(300888) 事件▷…▽△■◁：公司近期公布2024年年报及25年一季报☆…■◁，24年营收89▪▼▼▽=▲.8亿元/同比+9▲●●▽■.7%▲□▲★，归母净利润7☆★△★■.0亿元/同比+19☆○•□.8%…▽◁，扣非归母净利润5••●•….9亿元/同比+43☆▲△▼….4%▲▷•；25Q1营收26★◇•▷.1亿元/同比+36=•▽○.5%•◆○…-◇，归母净利润2★□.5亿元/同比+36•▷.3%●★，扣非归母净利润2▲◇□▽•◇.3亿元/同比+62▼■▼.5%□•▪-◆。25Q1收入利润均实现高增长▪…，主要来自消费品业务的强劲增长以及GRI并表贡献☆=。 消费品业务•=☆●-：核心品类增长提速=▷，渠道多元布局◆◇○，把握新兴电商渠道红利▷△▷▪▪●，增长趋势向好•△▽▲-。1）收入◆●▲★▲：24年/25Q1消费品业务营收分别同比+17-▪.1%/+28◇●.8%至49○▷••▲★.9/13◁-=.4亿元★▷=▼，25Q1增长提速▷…▽、趋势向好•★。2）分品类◆▷▼△■▽：24年干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰/婴童服饰用品收入分别同比+31/+18%/+15/+13%至15▲□▽.6/7★◁◆.0/9●●.6/9•○▷.6亿元□◆，25Q1干湿棉柔巾/成人服饰收入分别同比+38•●.6%/+23▼○▷.4%至3▲◆.7/2☆▷-.5亿元☆◆▽，核心大单品增长提速-★★。3）渠道▼★◆●：24年线上/线下门店/商超收入分别同比+18□△▼.9%/+9□•★.3%/+33•★☆.4%至30◁◇.7/14▷○.9/3◆◁★.2亿元=◇△▽=◁，其中抖音同增109%▪•◇☆◇•；25Q1线上/商超收入分别同比+34…●◁■.0%/+70◆•●■▷=.9%◆•▷○▽；线上把握抖音等渠道红利延续强劲增长◆■◆◆△。4）毛利率▷…★▼：24年毛利率同比-1□▷▪.0pct至55◇==▪•.9%•□•★，主要受棉花价格波动影响◇•。 医疗业务▪★•■□：高基数影响逐步消化◇▽□▷，感染防护品恢复常态增长☆▷，GRI并表贡献增量◁▪●▲■。1）收入○…△○▲▪：24年/25Q1医疗业务营收分别同比+1•□…▼◁☆.1/+46■■■○▼□.3%至39▲●▼△.1/12=…-▽▲.5亿元○○●•○，高基数影响逐步消化▪-•。2）分品类▲◇▽：感染防护产品/常规品营收分别同比-61☆….2%/+20○●■☆.4%至3•=.5/35▽▼.5亿元•▽，其中感染防护产品Q1/2/3/4增速分别为-88%/-20%/+3%/+2%◁▪◁■，逐步恢复常态增长★★•◇★●。3）毛利率同比-3◇=.9pct至36▼◇■●.5%▼■•△，主要受感染防护品拖累（毛利率同比-23★◆▼.5pct至21•○▽▲.2%）◁◁=•●，如剔除这部分○▷=▼…，其他医疗产品毛利率同比-1☆▽.1pct至38%=△。4）并购GRI贡献增量☆★◆□=：24年9月并购GRI公司□□…=，加强公司海外产能●…•▼、销售渠道及本地化运营能力○•△•……，并表后贡献收入2▼▽○◁◇■.9亿元■◆=。 毛利率受原材料价格波动影响▷…，精细化运营提效▪•，盈利能力稳中向好-☆。24年/25Q1毛利率分别同比-1◆△.7/+0▽…□.8pct至47○□■★•▪.3%/48▼-◇•.5%■▪，其中24年毛利率下滑主要系棉花…▲◇▲◁=、乳胶价格上涨▪☆-•△=。24年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0▪◁◁.3/-1•★■.0/-0☆=◆….1/-0▽☆▼◆.3pct☆•▼，运营提效带来费用端优化☆○•■◆•，24年/25Q1净利率分别同比+0…•△.6/-0=☆◇■▲.1pct至8■▽◇▼.3%/10△●-○.1%▽☆■▷-△。 盈利预测与投资建议★☆◇△==：公司定位消费+医疗双轮驱动的大健康企业■●△☆◇▽，短期来看▽=…◁★★，消费品业务的多元渠道发力▷○◇■●●、多品类全面开花▽□-•△☆，核心大单品增长提速■▼○◁△…，看好经营弹性释放…□；医疗业务的高基数影响消化▪◁▲☆▽■，品类丰富叠加渠道拓展▽★▽◁■▪，有望实现快速增长▼…=●◁。中长期来看=▼▪，消费品业务坚持产品领先战略•◁，精准营销下品牌持续破圈▽○◇▲-、品牌势能向上•▲◆■，长期增长可期•◆☆▽■○；医疗业务在内生&外延双向发力下★◆△•▪■，持续夯实医疗耗材龙头地位-◁△，有望受益于行业扩容和国产替代■▽◇▷。我们预计公司2025-27年归母净利润分别为10▽…★-◁.7/13▷☆◇●•◇.0/15▲■◁★.8亿元▷▲▽，对应PE分别为28/23/19倍◇◇，维持…△▲-●“买入☆▽◇•▪-”评级◁▷□。 风险提示□▼：终端需求不及预期▽▽-▲-，原材料价格大幅波动…□☆…▷△，行业竞争加剧▷•◇☆•，渠道拓展不及预期○◆，收并购标的整合进展不及预期等
分别营收3▪△○.7亿和2■•△.5亿▽▷，占总13%■◇，2）期间费用率□▼•：25H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2▷•-◁◇▷.48/+0□•-△•◇.56/+0◁▪…-•▷.12/+0▪◁◆□=.71pct至23△▽○.7%/8-▲◁★◇.2%/3◁★•▽•.7%/-0◇▪•◁▽▪.2%▼•○。
净利润894万美元□●，公司私域会员达1400万人--■△☆•，行业监管政策趋严风险☆▼-●☆，成人服饰收入5=■▼□◇.21亿元/yoy+19□▽☆★▷☆.41%△=★△●■，同时公司依靠私域流量建设带动婴童成人服饰等多品类发展☆…▼。同增38☆●-△.6%和23-▷…▲•.4%●▲。在年末消费者对安全性要求显著提高时…◁=△▼，分产品看•◆★，同增31%-☆；分产品看☆=◇-？
25Q1营收1◆….5亿同增70-…●.9%△--。25H1奈丝公主卫生巾收入5●★▲○◇△.33亿元/yoy+67•★★☆▲.64%△△★△，国外销售渠道保持较快增长•▽，25Q1医疗板块营收12•△◇◁.5亿（其中新并购公司GRI营收3•◇•.0亿）…●▲▪△■！
公司推出超柔/悬挂式洗脸巾等新品叠加消费者教育背景下=★，同增1%▲◁○◇▲，5）现金流…◇□：25H1经营活动现金流净额3▲◆◁◆◆▪.40亿元/yoy+75☆▼○.82%○□•，盈利预测●◆△•、估值和评级 我们预计24-26年公司EPS分别为1▲▽.43/1■▷▽.80/2▼△.12◇▷▪，风险提示 市占率提升不及预期=▲、多品类增长不及预期▲●、限售股解禁风险○◇▲■■★。我们看好医疗2B和2C业务共同发力带动医疗板块稳健成长◆=▪■▪。
稳健医疗(300888) 核心观点 2024年防疫产品影响过后业绩拐点显现□◁。稳健医疗2024年实现营业收入89-◆•…▲.8亿元▼•，同比增长9◆▼….7%◇△□●◆◇；归母净利润7☆•●■.0亿元▽○★◇，同比增长19▲•■◁▪.8%…◆▷△◁•；扣非归母净利润5=△▲=▲-.9亿元…▽◆▲●▼，同比增长43△□▲★◁▪.4%▲◆…▪。全年剔除感染防护产品影响后▼●☆▷▪，营收同比+18▼=☆.6%☆=◁△•…。扣非净利润大幅增长主要系上年同期商誉减值及感染防护产品处置损失较大所致■…◆◁=…。经营活动产生的现金流量净额为12•◇◁.7亿元○■•■●，同比增长19=★.0%=▽。在充沛现金流下•▲☆，公司拟每10股派发现金红利2=▲◁.50元（含税）-◆□，叠加中期分红△=，全年分红占归母净利润比例达54=●.43%▷-•▼☆。Q4单季营收29□-▽▪◇….1亿元○□，同比+54■…★○■.34%-□●★，部分受益于GRI公司并表贡献收入2◁△.9亿元▷=；归母净利润1▲▷■.4亿元（去年同期为亏损）☆▪=★，环比-15…○◆○•.6%□-◁◁△●，主要受计提商誉减值9074万元影响…▲…▷•。 消费品业务高增长◆□，医疗耗材业务逐渐摆脱基数影响…▽○-。1）消费品（全棉时代）全年营收49●◇.9亿元◇△-●，同比+17…◇★▷△=.1%•○□■▪•，核心爆品干湿棉柔巾营收15=▽●.6亿元同比+31★…▲•☆.2%…▽，卫生巾营收7◁☆○□▷▪.0亿元▷□◇…▷•，同比+18◆-.0%▼▽◁•，受益于产品力提升▷◇◁▼、材质教育及行业事件带来的市场机遇△◁◇■-。线%★◇•，其中抖音等兴趣电商增长近109%◇★◇▽○○；线）医疗耗材（稳健医疗）全年营收39●○△••◇.1亿元•▷…-△•，同比+1☆▼●==.1%▪◁◁●○•。剔除感染防护产品后○△■，常规业务营收35★•■.5亿元◇▲…◇，同比+20★◆■◆□.4%▲••。高端敷料（同比+31•…●▷.2%）◆◁、手术室耗材（同比+48•▼-.8%）■△、健康个护（同比+35▽◁▷◆.0%）等高附加值品类增长亮眼▽…。收购美国GRI公司•☆•◁，加速全球化布局…○•○，增强海外产能与渠道▪◁◆。 2025第一季度增长加速•-◇，医疗消费齐发力■★○△▲△。25Q1实现营业收入26•▪.05亿元▪▼★，同比增长36▽★▪-▼.47%☆-●◇●☆；归母净利润2-○△.49亿元◇■▲■，同比增长36◁◆•★…=.26%●=◆■▼◁；第四季度实现营收29▷…★•○○.1亿元…●○■，归母净利润1□▲.4亿元○-▲•，扣非归母净利润1△▼.2亿元○★○◁▽。分板块★…，1）消费品板块•●▼▷，实现营收13□•○●△.4亿元●=-，同比增长28•△▷◇=▷.8%■◆。核心品类奈丝公主卫生巾延续高增态势□△○，营收同比+73•=▽▪●.5%…◆☆◇△；干湿棉柔巾（+38◆=□◁○.6%）和成人服饰（+23◆■◁○.4%）亦保持较快增长★◁…▲▷=。电商渠道仍是主要贡献（占比59○★△◆◁▼.9%）○=☆=◁，商超渠道增长迅猛（+70▷◇▼◆•.9%）▲◇-◆；2）医疗耗材板块•◆=…=，实现营收12●▪○.5亿元▷■▼，同比增长46★●▪•▷.3%==▽▽□。增长主要由新并购公司GRI贡献（营收3▪◆-■▷-.0亿元）及内生业务（营收9◆○▼▲•.5亿元◁●，+11▼▲▪-▪….8%）共同驱动●◆☆▼▽。核心品类中=◁◆●=，手术室耗材（+196◆=▷△•-.8%）-•、高端敷料（+21…•-.1%）▷•■▲、健康个护（+39■••◆●.8%）表现亮眼▽▷•△▼☆。海外市场增长强劲◇△●☆☆▲，营收同比+84◇▲…▪••.1%○•，国内C端渠道药店和电商增速超40%-◆…▷。 风险提示□▲：国际宏观形势恶化▲□…•、品牌声誉风险▷▲•△、原材料价格大幅波动▼▪、渠道开拓不及预期••。 投资建议•★★□•☆：看好消费核心品类驱动增长◁▽▲=◇，医疗业务整合扩大份额□◇▼。公司在近两个季度增长显著提速•□◆…，主要是受益于消费业务的产品驱动和医疗业务的并购整合▲△●•◁▽，并且在股权激励较快增长的目标下集团具有较强的驱动力■•，我们看好公司持续表现出色的成长性◆◇★•，并且在充沛的现金流支撑下维持较好的分红水平冰球突破网站•△◆▲★◁。我们维持2025-2026年盈利预测◇▷▪，引入2027年盈利预测◁•，预计2025-2027年归母净利润为10▽•☆●.6/12○○☆.2/14•☆.1亿元■•■-，同比增长52●▪★.1%/15▲▽★▲◆▽.8%/15▷★.2%…★△。基于兑现出色的增长势头•◁▲-△，我们上调目标价至54-58元（原为43-47元）○○•◇◆，对应2026年PE26-28x■▪▼，维持…★=“优于大市◁▲”评级★-○。
消费业务▽▲□◁=-：核心战略品类引领增长▲☆■，品类方面◇▷=▲，亮眼数据持续性值得期待▼▽。有利于拓展美国市场•=★。对应PE分别为23/20/16X▼▽，并购融合★▷●●○=？
同增46…◇▪○-◆.3%◆○=▽=□。消费板块营收13◆▪◆.4亿同增28△★◁■□△.8%▲▷▽▽。未来美国地区客户有望稳健增长▼▼◇…。费用率下降▷-，
1）毛利率=▼◇●：25H1同比-0▷▲.4pct至48▽-★■.3%◁●△▼•▽。呈现逐年提升趋势▷■▪=，25H1医疗耗材业务收入25◆▼▷▷.15亿元/yoy+46▷●◁-.39%□◁…△▽，医疗板块◆•▲▼◆●：内生提速○•-☆，中长期维度=▪▷◁•☆：公司重点发力高端伤口敷料和健康个护产品▲-☆☆•，△▽“奈丝公主△▪☆▲◇▲”凭借▼▽□■●☆“五超★★”全棉体感科技（超净吸★▷○、超透气○…△、超柔软◁▽▷◆=☆、超环保◁◇△◁☆■、超贴身）和稳健医疗的安心洁净车间的生产环境○▲▽▷○，24年医用耗材-传统伤口护理与包扎产品收入12亿▲◆•☆▷。
稳健医疗(300888) 2025Q1业绩优异-•△，看好医用耗材与消费品业务共促增长-▲，维持▪○“买入▲▷○-=”评级2024年营收89-◁.8亿元（同比+9▲□.7%▪-，下同）•○，归母净利润7•▪…◁☆▼.0亿元（+19▽☆=▽•.8%）◆□•△•。2025Q1营收26•=□●■★.1亿元（+36●-•▼.5%）▽☆▼，归母净利润为2•●□▪○◁.5亿元（+36★●△.3%）●--◁。公司年度拟派发现金红利0◁△◇.25元/股○●▼•▼，叠加中期分红0◇=◁.4元/股●○◁▷☆，全年分红率54▷◆□◆.4%■★。考虑到公司医用耗材业务扩充海外产能与渠道■◇●▲=，内生外延驱动发展=○，消费品业务全棉时代品牌势能持续释放△•●○☆…，我们上调2025-2026年并新增2027年盈利预测=◁▷•，预计2025-2027年归母净利润为10▲☆○=■●.7/12=◁○▼▪.2/14-•□▼.1亿元（前值为10○•▪○□.6/12◆◁★.1亿元）-▽▷●★，当前股价对应PE为28▼=•△▪.5/24■•▪△◁▼.8/21◆•.6倍-○，维持△◇☆◁=▼“买入◆○▽…•▽”评级●▲▪•◇■。 医用耗材▷•◆：2025Q1核心品类/海外渠道高增★•▷◆■=，内生+外延共同促进增长 医用耗材业务2024年营收39○▪◁☆○.1亿元…▽•，同比+1△…○.1%▼•▲，2025Q1营收12☆★….5亿元○…◁▲，同比+46△★■.3%（含新并购公司GRI营收3■★▷▪○•.0亿元）▪△。分产品来看☆•▼，核心品类快速放量带动医用耗材板块稳健增长▲•▷：高端伤口敷料/手术室耗材/健康个护产品2024年分别同比+31□…◇.2%/+48◁▲•.8%/+35☆◁★▲.0%□•…，2025Q1分别同比+21▷□▼=◇.1%/+196◇◁△…□.8%/+39☆▽◁….8%○☆☆▽。分渠道来看★●□◁▼，2024/2025Q1海外渠道营收分别为21▼•▷.3/7◆◇.0亿元○-☆，同比+37○▽●◆=.7%/+84★◆=•.1%◇◁○□，收购GRI进一步提升公司医疗耗材海外渠道经营实力○▷•-□☆。 消费品…★：2025Q1各品类均加速高增☆▪…，把握电商增量△☆☆□，看好品牌势能延续消费品业务2024年营收49▲▷■○△.9亿元●☆▪●，同比+17◇▲•.1%□-□◆…◇，2025Q1营收13▽=.4亿元△▲◆…□◁，同比+28▷▽.8%◇▼▽•○。分产品来看=▽-◆★，2024年干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰分别实现营收15▷■.6/7□▪▼.0/9▪△□….6亿元•-，同比+31…•★●◁-.2%/18★•◇■▼.0%/15•□.4%…◆…，2025Q1干湿棉柔巾/=•▷★▲“奈丝公主=-☆▪◁”卫生巾/成人服饰分别实现营收3▽○△…▷.7/3○●•◇■.1/2▽◇▲■★.5亿元▪●☆-◆…，同比+38•….6%/+73□▲■★=.5%/+23-★▲•▪.4%•▷●▽☆▷，全棉时代品牌声量持续提高◇…，干湿棉柔巾引领增长•••，各品类均呈现加速增长态势•△=◆…。分渠道来看◁▼，2024/2025Q1线%●■◆▪，电商发展势头较好▪•▷。 2024&2025Q1盈利稳健▽-▲★▽☆，费率持续降低◁○▽●◆▼，存货因收购GRI影响有所提高盈利能力…▷：2024年/2025Q1毛利率47☆▲□.3%/48◇•.5%▽-◆◁△，同比-1◆○-•.7/+0▪▽.8pct△▪◇▼，期间费用率35▲◇☆■-.5%/34•▲…■▷.2%★●，同比-1•▷◁.7/-2◇★•○▼□.0pct▲•，归母净利率7•◁★▽▽.8%/9…▲-◇◆.5%■•▼●■◁，同比+0-△★☆◇☆.7/-0☆□•○•.02pct◁▲◁□，2024年毛利率有所降低主要系棉花价格波动-★■、商誉减值影响和感染防护类产品非常态高基数等◆●▼•，2025Q1费率持续降低主要系收入高增带来费用被摊薄■▷••。营运能力○△◁：2025Q1末存货余额为19●☆.6亿元（+34•△▼.1%）•◇，存货周转天数131天（+0★▽▲■◆.9天）▷▼☆○■◆，经营性现金流-2□…★.3亿元△○•-。存货因收购GRI而有所提高△○▼△●▲。 风险提示☆▪◁…：原材料成本波动风险●◆、渠道拓展不及预期-◆□▽、市场竞争加剧▪☆□。
分别实现营收3▪▼•●=☆.7亿=…=、2★▲.2亿及1▼▽◆△.2亿◁…◆，截至25H1末全棉时代门店共484家（直营380家/加盟104家）-★，引领全品类发展★•-…=；三年CAGR分别为16…◇●★.54%/30☆★.76%■-☆◇。归母净利润分别同比+36▷…….3%/+20▲=▼◇.7%◆●★▷，消费品收入50亿占56%▽☆▼，25Q1公司聚焦战略品▷▼△。
维持盈利预测★•，同减1pct•▽△▷。核心品类得到快速发展▲□◆：手术室耗材◁☆★▽、高端敷料△▷▪▪…、健康个护品类▪●●▽▲-，24年成为营收提速的拐点△…▼=-▽，我们将2025-2027年归母净利润从9★◇▲★▪.52/11•★.17/13▽◁….33亿元上调至10▷•▲◁=◆.45/12●-◁.37/14◁□◇=●=.94亿元◁=★▪▷☆，4）存货◁▽▷□：25H1末存货19★□◁.46亿元◇-●△◆▪，投资逻辑◇•▽…■•： 我们当前推荐公司主要看好全棉时代品牌心智破圈推动消费品业务快速成长以及医药板块在渠道拓展的背景下保持稳健增长●□▲▷▪： 消费品短期维度◆☆：消费者心智建设成效显著…=•★△★。
根据我们测算▷=▽=▷○，分别同比+25■=.7%/+193★…△•.5%/+26■▽★◇★.9%（手术室耗材剔除GRI后yoy+18●○▪◇☆….0%）…▼■▽，25H1医疗耗材国外/国内医院/C端（电商+药店）收入分别为14=▲.3/4-△▲△.1/4=▷☆■.5亿元★…•，渠道方面★△▷，盈利预测与投资评级●▲：考虑消费业务核心品类表现超预期▷▲=◁▼◁、医疗内生增长提速•☆▷▪◇▼，25H1高端敷料/手术室耗材/健康个护品类分别实现收入4■■◁☆.8/7▼•.4/2▽…-★★■.3亿元○■，有纺品类新品售罄率再创新高▲▷•=●。分渠道看•▽！
分别同比+81•▷.3%/+16•▷▷.2%/+33-▽◇☆▲….2%▽•▼-。主要受益于高毛利的卫生巾△◇■▲■•、成人服饰等产品占比提升•▽▽◁★；营收3=☆◆▪.1亿…▪■，1）公司卫生巾达到医护级别标准•◇★，医疗板块短期维度◆◇★▲：公司于2024年9月收购美国医疗耗材公司GRI75•▲--○☆.2%的股权□▽，线%●◇◇●☆，有效品牌营销活动推动全棉时代品牌声量持续提高=--▲▪○？
占总17%☆▷☆，剔除GRI并表影响后同比增长13•△○○★.2%（其中Q1/Q2分别同比+11■▪□.1%/15◆◇◆•★.3%▼◇○，主要系销售回款增加•…。Q2业绩有所放缓主因消费品业务受舆论事件短期影响•■-◆★…。同增17%☆▲▼•，25H1归母净利率同比-0△○△.23pct至9▲◁☆▽.29%▼◁▼■◁。占8%•▼◁…，消费品-干湿棉柔巾收入16亿-◁=△▽○，核心品类干湿棉柔巾与成人服饰◁=…，三年维度中性假设下☆▲！
稳健医疗(300888) 2025年全棉时代战略☆●▷“产品领先▷•▼★•、卓越运营◇…▲•□、品牌向上▲▪、数智赋能•□●★▽”产品方面▲…•◆，稳住四大核心战略品的创新力和竞争力◇▲。渠道方面-▽☆，2024年全棉时代电商渠道增长优于线下■▽●-，特别是抖音和传统电商增速引领全渠道●▲，2025年预计将继续保持这一趋势●◇◆。公司将发挥电商运作方面的能力和优势★•，把销售做好◇◇■。 线年门店同店同比所有增长◁●◇，2025年公司要继续精进••▷□…▪。展店计划方面●••，公司要继续寻找优质项目△▽○•▷-，2025年目标新开百家左右新店•▼◇☆。营销方面◇▽□■，公司提出=△▼•▷“品牌向上=-◁◇○”●□□•●▪，要求更优质的内容和更精准的投放▲▪▪，获得用户共鸣-◇■•，继续提升品牌势能★•-★▼=。 奈丝公主24年12月电商快速增长 24年11月卫生巾行业舆情事件发生后◇•▼▲，奈丝公主凭借过硬的产品品质和稳健医疗的安心洁净车间的生产环境□▼…•▽▽，承接住了流量红利○◁□•-★，多年来积累的产品品质得到了用户和零售商的认可▪★○•=•，12月在各大电商平台市场排名显著提升★•◁=。基于这样难得市场机会◇▽▪◆◇□，公司希望中长期▪□=，无论在线上还是线下…○▷，总体目标是通过不断的努力◆☆●，成为中国排名前列的卫生巾品牌◆●=○☆。 首先从潜力来说◆●○=★，卫生巾的市场潜力比棉柔巾更大★□-。中国卫生巾市场规模达1000亿…▼◇★，头部品牌可做到几十亿规模•○○。如果奈丝公主能成为头部品牌◆▲，卫生巾是有潜力成为全棉时代第一大爆品的★☆=■◁□，公司需要抓住机遇努力奋斗◇△△=。2025年◁•-▷△，卫生巾是重要的战略品类△☆○△◇，公司将倾斜资源投入▲▽…，包括供应链-☆▽、营销和产品研发▪▪●。供应链方面…■▼，公司积极采购设备□☆•▷，扩大产能△▽▽▷•▷，提升供给□-。 全棉时代会员数快速增长 会员增长方面▷▪▽，2024年末全棉时代全渠道会员总量突破6000万★◆…-□，较去年末增长16%★…○=。会员粘性方面--▽★■，2024年全年冰球突破网站▼■，全棉时代成交会员人数同增超20%◆◆◇◇•，反映了品牌受欢迎程度的提升和产品喜爱度的增加▷■▷○；高价值会员的复购率超40%-•，他们的消费能力较强•…■△◇▪，复购次数保持在四次以上■◇，是品牌的宝贵资产○▪▽=○▷。2025年公司将继续重视新会员的拉新■•◆◁◆，打好品牌的后续发展基础••▼=。同时▼▽，公司将提供更好的服务▲-■=，增强高价值会员的粘性◆▼，鼓励他们参与品牌活动和新品体验■•○◇▷，进一步稳固和增强与品牌的联系△…。 维持盈利预测▪☆◇，维持■■“买入△☆”评级 我们预计24-26年归母净利为8●△…▷=■.1亿元◁△▪▽、10▼▷▲▼.3亿元◇◇•、12•■▼○◁=.7亿元=△●□，EPS分别为1◆◇.4▲•、1-=•.8以及2△▽…●◆◆.2元/股☆=▼▪☆★，PE分别为28x□…▽、22x=▷、18x☆▲。 风险提示▼△◆■：市场竞争激烈▪▼□□▲☆，核心高管流失▲•◁•▷，发展不及预期
医疗耗材业务毛利率同比-0-■=▪.71pct至37••◇……….39%◁■•☆□。较2020年取得翻倍增长●◁☆。公司凭借医疗背景的稀缺性获得较高的客户粘性□…◁◇◆●，稳健医疗(300888) 公司发布年报及一季报 25Q1公司营收26亿同增36%☆★○●▲◁，中期分红每10股派发现金4■▪☆•▷□.50元（含税）☆◇▪◁，风险提示▷▪：原材料价格波动…○、消费品竞争加剧-★=◁▽、国际贸易环境变化及商誉减值风险•●。稳健向好●△◇=▪▷。
风险提示■★：产品质量舆情发酵风险★▼▪○□=，棉柔巾/卫生巾市占率有望持续提升○■◇▽。多年来积累的产品品质得到了用户和零售商的认可•…，营收7◁▷.0亿同增84…□▪□☆•.1%•★◆•▷；2）公司原材料采用顶级长绒棉☆☆▪…，消费品板块2024年Q1-Q3营收增速分别为7◇=☆☆○-.10%/13…◁▲▲□.53%/20□=▲▲▷▪.18%☆▼•。Q2内生增长提速）▽▷。毛利率36◇◁.49%同减4pct▲△☆。未来仍有较大空间●◇。
稳健医疗(300888) 医疗+消费双轮驱动☆△■，企稳回升开启增长元年•=△。稳健医疗成立于1991年◇…▷▷，主要通过□▪■◆▲“Winner稳健医疗◇▽■”和▷▷●•“Purcotton全棉时代▼■○”两大品牌实现医疗+消费板块协同发展••▷◁◇▪。2024年公司实现营收89▪▲○▪◆.8亿元▲□△★■，同比+9▷▪■.7%（剔除感染防护产品□□，实现营收86◁○.2 亿元◁▪◆，同比+18▼○.6%）•◇•◁；实现归母净利润7■•▽.0亿元◆◁◆△…，同比+19▪•▼=◇.8%•▲•▲□，业绩企稳▷-○○▷☆。2025Q1实现营收26-▪☆-.1亿元□…=…，同比+36-•▲.5％◁◆▲■▷；实现归母净利润2■▪△☆▼▲.5亿元■◆…▲◁，同比+36◁▼.3%◁•△○。2024年公司推出股权激励方案△☆=▪△，拟授予限制性股票747…▽▷○☆.6万股▼-，约占公司总股本1▲…◆☆.28%★□◁…▷=， 业绩考核目标为2025-2027年公司层面△▷◁○●、两大业务板块营收同比增速均不低于13%或18%（触发值和目标值▷△☆◆▼●，不含2024年8月以后及未来3年新并入公司数据）-□，展现公司长期发展信心▷-=。 医疗板块…□▪▽：深耕医用耗材领域•-◆▼★•，内生外延打造一站式解决方案●=▲▼。公司从代工医用纱布起家•▪○▽…★，2005年发展自有品牌▪☆…“稳健医疗▪☆” ○■•，在全球老龄化和高端伤口护理需求增加趋势下••▪，低值医用耗材行业前景持续向好●●==□。公司目前已形成丰富的产品矩阵（传统伤口护理与包扎••◁-、高端伤口敷料▪-▽▲、手术室耗材=●○▽、感染防护和健康个护等）▷☆▪••，并覆盖境外OEM••==△◇、国内2B（医院）+2C（药店+电商）全渠道▼□。2024年9月公司战略收购美国GRI公司▷…-★，完善全球生产与物流布局▷▽▼，24年/25Q1贡献收入2◁▽=-•▼.9/3亿元■□。2024年/25Q1 医疗板块实现营收39▪○△=••.1/12△•◆◇◆•.5亿元○△，同比+1•★△…■☆.1%/+46=▲■□◇….3% （剔除GRI并表影响同比-6…◇•.4%/+10★■==.5%） △◇▪。25Q1手术室耗材/高端敷料/健康个护品类◆▼■▽，分别实现营收3☆■-◆=★.7/2=◇△-•★.2/1□◆•-◆.2亿元☆▽☆•◇，分别同比+196•==●▼▲.8%/+21•☆○△.1%/+39•▷◁.8%○…；海外实现营收7=…■○=.0亿元☆-●□☆，同比+84□○▷.1%-▷•◇▲☆；C端业务（国内药店◁▲=•★•、电子商务渠道）同比增速超40%▼•。医疗板块有望在内生2B+2C渠道深化布局…•▷▷◁，和外延并购整合+国际客户加速拓展下◆○▼■▲△，延续增长势能☆☆★。 消费板块△▽：核心爆品引领增长•▷□■★，差异化竞争品牌优势凸显●-。公司以全棉水刺无纺布为技术开端=◇▼●■◇冰球突破·缠绵悸动绳，2009年创立☆•“全棉时代▷◆•■•-”品牌◇◇，逐步扩充干湿棉柔巾○▷、卫生巾=●▷、婴童/成人服饰等品类▲●◇。2016-2024年消费板块收入从13□■□■▽.3亿元增至49□=◇.9亿元（CAGR25▼▽☆.6% ）★◇■，在▽▽◆“医疗背景△▪◁▪○、全棉理念●★▼=◁、品质基因□▲★☆”的独特定位和产品优势下…▲▼，逐步构筑品牌护城河•▪◇。2024/25Q1消费板块实现营收49▪-○☆…….9/13▽▽△◇★.4亿元◇●-▼▲，同比+17■◆◆◆★▲.1%/+28-▲▲.8% =★▷。干湿棉柔巾品牌声量持续创新高=◇△=，奈丝公主卫生巾成长势能充足▼◆▪◁○，2025Q1奈丝公主卫生巾/干湿棉柔巾/成人服饰实现营收3▼○.1/3▷▷△.7/2◁•.5亿元☆○◆▪，同比+73▲▷.5%/+38…▽=▼.6%/+23•….4%△■☆；商超渠道实现营收1■=▷▼○◁.5亿元-▽★，同比+70■•=▽★….9%▲△◆•-■。消费板块有望伴随渠道端线上优化运营思路+线下商超/门店稳步拓展☆☆▪-•，产品端核心单品迭代升级+品牌势能持续释放◁•▲▼，市占率不断提升▽•☆-☆。 盈利预测与投资建议-▽◁•。预计公司2025-2027年归母净利润分别为10◁■▪◁■◆.1/12◇▲.7/15▷▷••.6亿元●▷▲，分别同比+45△○◆◁☆.2%/+25▲○.9%/+22◆-△…….9%△★▲=◇■，对应PE分别为30/24/20X▼▼△•○。考虑到公司医疗耗材板块基数回归常态-◆▷，消费品品牌力突出••…，内生+外延驱动增长=…○◇▼，维持△◇“买入▼▽”评级●…◇▷。 风险提示○▲■▼：原材料价格大幅波动的风险…◁◁，收购业务协同效果不及预期的风险▼-，渠道扩张不及预期的风险△▷，汇率波动较大的风险◆▲☆…=，国际贸易摩擦的风险□…。
归母净利2☆◇★◆■▷.5亿同增36%▼▽◆▷◇▲，25H1电商收入17=•▽.1亿元/yoy+23-•◁☆=▷.6%（其中抖音等兴趣电商同比增长近100%）◁☆○•□◁，25Q1/Q2营收分别同比+36★◇▷☆△.5%/+26■■☆.7%●•-数据中心证券之星-提炼精华 解开财富密，与期初基本持平=▲■▽▽。渠道方面=▲，同增18%▽☆=•。
稳健医疗(300888) 投资要点 25Q1业绩高增■••-，Q2我们预计略有放缓…▽◇☆，整体表现良好■★□◁•■。25Q1营收26★▲▼▲○•.1亿元/yoy+36△◆☆△□.5%•▲…，归母净利润2=★▷●○.5亿元/yoy+36=--■□.3%•▼□，扣非归母净利润2▽-.3亿元/yoy+62▼△◆.5%◆◁★◆○▲，在消费高增长+医疗并购增厚业绩带动下▪…•●□★，延续高增长态势▪-▼▽•。Q2受内外部多因素影响□■○▼…，我们预计消费品业务增长较Q1有所放缓▷◆○○◇，但仍有望实现同比增长高双位数○▼◁。 消费板块•▼▲★=：25Q1核心单品保持高增◇△•◆。25Q1消费业务营收13•☆◁▪.4亿元/yoy+28▷•◇□◁▷.8%■◇=，延续自24Q2以来逐季提速态势■•△。1）分品类看=●，25Q1棉柔巾/卫生巾/成人服饰收入分别为3★☆★◁●.7/3▷●▽☆•▼.1/2●◁▷●.5亿元=○▼▷●，分别同比+8●■●.6%/+73★◇•.5%/+23▽▷….4%◇-▷…◁，收入分别占消费业务的28%/23%/19%○▷★▷，其中奈丝公主卫生巾凭借=••▲■★“全棉材质▲=★”和□…◁★◆“医疗级生产背景▽-○□▲▼”的差异化心智▽-▼●◇，在2024年底行业舆情事件发生后品牌认知度迅速提升=••▼■；棉柔巾作为品类的首创者和市场领导者优势突出◆◆，通过悬挂式=•▽▪◁、婴儿超柔款等产品创新•○☆，保持较快增长•-□◁○。2）分渠道看▪…▪◁，25Q1电商占消费业务收入的59▲▪★.9%◁◁△●，增长良好▷◆-△…；此外KA渠道在山姆□•…◇、屈臣氏▪▽◁…、沃尔玛等卖场取得突破性进展■=■☆●◆，25Q1KA收入1◆▽★▪◇.5亿元/yoy+70…■●■•.9%□▽▼，截至25Q1线○•”大促期间■△◇△，奈丝公主保持强劲增长•◆◆▷☆★，新品增长超预期◁●。25Q2由于整体消费乏力+○○□▲“315□=△◇•”事件影响▷•，我们预计全棉时代整体销售额同比增长较Q1有所放缓▷▷▼-，但仍有望实现高双位数同比增长▪□=★。重点品类中◁☆▲=-▽，奈丝公主卫生巾销售额同比增速强劲▼□■△，抖音同比高增▷▪，线下KA渠道趋势向好☆○◁…◆，◆▽☆◆“618•○▷●▼=”大促期间奈丝公主线上复购率远超行业平均水平•◇，保持良好粘性▪-•=…。棉柔巾品类受315影响相对直接•=☆●，同时由于短期营销思路向生产环境☆○●、原材料溯源等安全性认证进行调整☆★●△△•，对终端销售有一定影响△……▲□-，我们认为伴随后续营销回归正常轨道★▲○、叠加下半年新品投放□△，棉柔巾市占率■•●◆、行业地位以及增长势头有望保持▽▷△△●☆。此外◆★□▼，有新的爆品超出内部预期★▼○△■，例如成人内裤▽▲、新生儿产品●●•★▼。 医疗板块□•■：内生外延双轮驱动△•◁◁☆■，美国关税政策变动预计小幅影响▪==。25Q1医疗业务营收12▷=★.5亿元/yoy+46★▽■.3%▽▲，其中24年底并购的美国医疗耗材公司GRI贡献收入3亿元□◇△◁，剔除后医疗板块业务同比增长11=••=●■.1%◇▲。1）分产品看●▷▷，增长主要由高附加值品类拉动•=□▲■，高端敷料/健康个护产品收入分别为2▲•◁★•.2/1◁▷▷○■.2亿元=☆▷-▪■，分别同比增长21◁…■●.1%/39=◆◁▽.8%◇▼•☆。2）分渠道看★…△=☆•，内销C端（药店□•▷、电商）业务亦实现超40%的同比增长▼▷▪，渠道拓展顺利•○•▲○◇。4月美国开启对等关税政策▼▼，GRI产能在全球多国布局●△□，包括中国…○▽•、越南★▪…、印度○■○▷◇、多米尼加▲■•、美国等◆▲-…▲，美国市场销售额占比约75%□☆，预计关税政策变化对GRI销售有一定影响…◆。 盈利预测与投资评级☆=◆◆=●：Q2以来消费品业务受内外部因素影响同比增速较Q1有所放缓☆◆，但核心品类卫生巾保持强劲增长◇★▼◇，同时成人内裤…●、新生儿产品放量大涨◁△▲=，我们预计伴随营销调整及新品投放▪=▷☆○■，棉柔巾有望恢复快速增长态势•◁◁★◆。考虑Q1高增+Q2短期销售波动▪□●，我们维持2025/2026年归母净利润预测值9•◇□▷▷☆.52/11▽△▪.17亿元■△，增加2027年预测值13…▲•.33亿元▽-◇…☆●，对应2025-2027年PE分别为24/21/17X-•，维持…△●◆“增持○▲=★”评级▽•△●◇。 风险提示☆□：国内消费低迷-■•，关税政策变化
3）优秀营销策略建立消费者心智=△，抖音☆▪-◆、商超快速放量…•△●•。棉柔巾▽•▲●…★、成人服饰亦取得显著超出行业的增长表现△◆△，维持▲◁▪◆“增持■•▼▲●■”评级■•。近期在各大电商平台市场排名显著提升…▽。我们认为当前估值有所低估▪□●！
稳健医疗(300888) 投资要点 业绩摘要○-◇■：公司发布2024年年报及2025年一季报▼▪。2024年公司实现营收89□◆•☆●.8亿元○…▪○…•，同比+9◁=.7%（剔除感染防护产品□…★■=，实现营收86◇■◆.2亿元-▲◇▪，同比+18…○●▽.6%）■•★；实现归母净利润7=△△☆-.0亿元▼•，同比+19•=○•.8%◁▪；实现扣非净利润5-▪.9亿元▷••，同比+43▽■◁-☆.4%-△◇▪。2025Q1实现营收26=▽□▲▲△.1亿元□◇▲▽，同比+36◁▷-★.5％▽=-□▼★；实现归母净利润2-☆▪▪.5亿元◇△-•，同比+36▷▷.3%-○；实现扣非净利润2★◆•▽■□.3亿元▽○◁，同比+62••■▪.5%▽◇•●…。消费品板块增长加速=▽■◁-◆、医疗板块高基数消化◆◁□○△，业绩增长亮眼-▲•--。 费用率同比下降○=◇▼◆，盈利能力稳中向好=☆◆★▼●。2024年公司整体毛利率为47◁••.3%□▽，同比-1★★▲.7pp☆★…■。其中医疗/消费板块毛利率36=◁▽●.5%/55◇=•-○◇.9%■◇▲，同比-3□▪★▽.9pp/-1•-▼◁….0pp☆▲●…▼◇。医疗板块毛利率回落主要受感染防护产品促销以及23年同期高基数影响★◇▼▪；消费板块毛利率主要受棉花价格波动影响●•-◁△◁。费用率方面---=•▪，24年总费用率为35○=▷.5%○▪▷▽★=，同比-1▽◁•◁.7pp●=•，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为25•▪■▷○▽.2%/7○◁▷.5%/-1■◁.1%/3□▼◁.9%▪●◆•▷▲，同比-0□★★.3pp/-1pp/-0○▽.3pp/-0◁◇★◆.1pp■••□•=；综合来看◁▪•◇☆□，24年净利率为7△▽▼◆.7%▲•○，同比+0◇….7pp★○▪。2025Q1毛利率为48■◁△△.5%•○◁▽=，同比+0-☆▲-•.8pp…•；总费用率为34…▲◁△.2%☆☆…▼◇●，同比-2pp-=●-，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为22△…△▪●.3%/8-▲□☆.3%/0%/3-==.5%▽•◇-•■，同比-2★○-▽.8pp/+0■☆-▽•★.4pp/+0▷▪★-•.8pp/-0=▷=★….4pp-▲○☆=▷；综合来看…▼△，25Q1净利率为9◆◁◆▪.5%◆★•●-○，同比保持稳定•=◁▷▪。 医用耗材业务◇▲•●=•：感染防护产品回归常态☆•◁=•■，▽▼◇●◁“内生+外延○■-•=◁”双重驱动△=。2024年医疗板块实现营收39●◆▪★◆★.1亿元（同比+1=▼▷▪.1%）=◁★，营收占比为43□◁■.5%（同比-3…□-.7pp）■○★△☆。分产品来看□=▷▲○△，1）感染防护产品市场需求回归常态◇…-▲，全年实现营收3▲○.5亿元（同比-61▲▷▪.2%）□◆▼▽◁☆。2）核心品类快速发展○…-，高端敷料/手术室耗材/健康个护分别实现营收7△•-=…■.8/8•△▪☆•….3/4▼…▲.0亿元•…-，分别同比+31▲○▪.2%/+48••▼•▽▷.8%/+35▼◁▲▽.0%▽◇●☆-▷。3）传统伤口护理与包扎产品稳健增长◆▪▪，24年实现营收11▲….9亿元（同比+3◁-▪□.6%）■□◁▽。渠道方面○-•□▪，海外（含跨境电商）在GRI并购营收贡献2…☆.9亿元增量加持下▪•，24年实现营收21=□▲◆▷•.3亿元(同比+37▪…-○▽◇.7%)▼•■•，占医疗板块收入比重54○▪◇◇▪.4%▲◇△。国内渠道稳步拓展△▷，24年实现营收17●-▼▪▼.8亿元•○▽☆□。截至24年年末▽-•☆▪，已覆盖OTC药店22◆◆▪.6万家-□…。 健康生活消费品业务◁△▪◇●：全棉产品构筑差异化▼=••◆▼，核心爆品引领增长▷○。2024年消费板块实现营收49▪◇.9亿元（同比+17•▷▪◆•■.1%）=◆，营收占比为55◁◇.6%（同比+3○▲-.5pp）•◇▲▼□。分产品来看-◆▪◁▪▲，1）干湿棉柔巾引领全品类显著增长○=•☆●，24年实现营收15○▪◁◇.6亿元（同比+31▲☆.2%）=□；2）●◆▼◇“奈丝公主●○☆”卫生巾行业排名显著提升▼○▽▼，24年实现营收入7…▽▷--.0亿元（同比+18…●▽.0%）=▪○△；3）成人服饰/婴童服饰及用品24年实现营收9□▷★.6/9□◆△☆-….6亿元（同比+15◁▪□.4%/+13■▽.2%）▪•=▲□-。渠道方面-○☆◇☆，24年线%）▪◁=▽△-；其中●■☆，兴趣电商平台实现突破性增长（例如抖音同比增长近109%)▷-○▲▪。积极开拓线家）▷■◁•▼-，较23年年末净变化+76家（直营店+47家▽□◆-▲，加盟店+29家）▽●○•…■，24年线%▲•□。商超渠道积极发展▪▽，2024年实现营收3☆=•=▲.2亿元（+33■○▽…▼▲.4%）△▲◁★-。 25Q1医疗+消费板块核心品类持续向好=▷●◁△。医疗板块□□，25Q1实现营收12▼◆▽○.5亿元 （其中GRI营收3•●=◇=-.0亿元）◆■■，同比+46◆☆☆•▲◇.3%▼▪=▷△。其中手术室耗材/高端敷料/健康个护品类…●◆◁■，分别实现营收3◇▽☆■.7/2=▪★=☆●.2/1=○▷▷□△.2亿元■◆▲=▪，分别同比+196•▷.8%/+21□▼.1%/+39•△•.8%▪▲□▪■□。医疗板块渠道方面▼○：海外实现营收7…□●=•.0亿元…★■，同比+84□◁…●.1%…=；C端业务（国内药店•◇、电子商务渠道）同比增速超40%△■▷=▽▲。消费板块☆■=，25Q1实现营收13◁◇◇=▽.4亿元=…，同比+28●=.8%■▽▷△○-。其中奈丝公主卫生巾实现营收3▲△.1亿元△▲■▼，同比+73☆▷•▪▪◆.5%-◁，成长势能充足☆…◇•●□；干湿棉柔巾/成人服饰实现营收3▲☆◇▼△▼.7/2▷☆■-▲○.5亿元△▲，同比+38■★△□.6%/+23▽●•.4%▽-◁。消费板块渠道方面★◁★●：电商渠道较好发展☆…□，占消费板块收入比重59△▷▽.9%▼▲▼○★★；商超渠道实现营收1▽△▷◇○◇.5亿元○◇☆◆，同比+70◆-.9%-○★◇▼-。 盈利预测与投资建议△▲•。预计2025-2027年EPS分别为1■★◁-.73元◁▽◆▽▪、2■☆-=.17元•▷、2△▼☆◆•■.66元▷◇☆△=▽，对应PE分别为30倍▪●□◇、24倍■●◆◇☆■、20倍▼◇•○…▪。考虑到公司消费品品牌力突出▷-••◁，医疗耗材板块基数回归常态•▲◁▪•，内生+外延驱动增长●■▼■，维持□-•▼•★“买入□☆”评级△•▷。 风险提示○▼…◇★：原材料价格大幅波动的风险--••★◁，收购业务协同效果不及预期的风险☆▲，渠道扩张不及预期的风险▲□■，汇率波动较大的风险▼◁△□•。
GRI23年营收1•□★•▪▽.52亿美元●●●▼，其中Q1/Q2分别同比+28▽■■☆▽★.8%/13□◁△◁◆.1%=▷▲▷，电子商务渠道较好发展▲•■•■，业绩强劲增长来自消费+医疗业务双轮驱动○=…▪☆•。消费品-卫生巾营收7亿◁•▲□=◇，2B出口端公司在并购隆泰后切入美国地区销售-▲•▷=◆。
稳健医疗(300888) 业绩简评 公司于8月21日公布2025年半年度报告△◆■○-，报告期内实现营业收入52◆▷○.96亿元▼△-•◁，同比增长31★--…☆.31%◆★▼-■◁；归母净利润4…▲-▼.92亿元△■■■▲，同比增长28▪△-★.07%=★。公司上半年业绩表现亮眼◁☆◇•，延续快速增长趋势▷▽●。2025年半年度拟派发现金分红2-•=•.62亿元□△▲-▲☆，持续回报股东…★○▼○。我们持续看好消费品和医疗板块双轮驱动下的公司成长潜力▲▪。 经营分析 消费品板块品牌力持续提升◁○▪•，推动收入稳健增长△•◆•。2025年上半年■▽，消费品业务实现营业收入27△▪◆.45亿元△…□●•，同比增长20▷★▽.29%▲○▪•△。分产品看=★◁，干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰分别实现营收8□•▼■☆.13亿元/5■□▼○□◁.33亿元/5■★▽▽.21亿元▪=，同比分别增长19◇▼•●▪■.46%/67△■-•☆=.64%/19●•◆▪.41%◇▷★。公司持续强化产品创新与品牌营销=△-◆◁，推动全棉时代品牌影响力进一步提升-●▽★•=。截至2025年6月末◁○●，全棉时代全域会员数近6700万人◇•-●-，较去年增长7▪….7%▷▪•；线上渠道中兴趣电商平台实现突破性增长☆●□•▪，抖音同比增长近100%•▼■▽■•。 医疗板块内生外延并举◆△▷▷▼，增长动能强劲--★▲■。2025年上半年医疗板块实现营业收入25◆▲■•○.15亿元▼□◁△▼-，同比增长46▽◇△●.39%△☆；若剔除新并购企业GRI的影响■▼▲，同比增长13★○○◁.2%☆…。核心品类表现突出▷▽◆★，手术室耗材/高端敷料/健康个护分别实现营收7■▷=◆◇.43亿元/4☆…■.80亿元/2△-.30亿元▷◇…▼◆◁，同比分别增长193●▽◁◁….52%/25=●▪□.7%/26○◇.9%•□…■◁▷。公司通过并购整合与产品结构优化…■□◇，持续提升在高端敷料与手术室耗材领域的竞争力○=☆▷★★。渠道方面▷◆•○▲，GRI带动海外业务快速增长▽■△◁，海外销售收入14○=▷.3亿元…•☆…=，同比增长81●★▼•▷=.3%•…▷••，剔除GRI后同比增长10▪=▪★.4%☆=○★■，电商渠道维持高增速●◁○，贡献收入4=▲●.5亿元●•，同比增长33□▪◁.2%■▼☆。 盈利水平稳中有升▲◁■▪•，费用管控效果显现…△▲■。2025年上半年公司整体毛利率为48…★.35%◇••，同比降低0…◁▲.38pct□•▪◁；其中消费品/医疗板块营业利润率分别为14%/8•▲◁.6%▷•☆▲△■，同比提升1=•◁.7pct/0•▽□▽△.9pct☆•△◆…★。销售费用率为23…▼▼▲◇.69%■▷☆☆，管理费用率受GRI并表影响有所上升△★…■▲■。 双轮驱动战略持续推进■★△=▷-。公司继续坚持产品领先••●-、卓越运营…◇▲、全球视野的发展战略……○=◆，深化医疗与消费板块的协同效应■☆■◁，加强国内外市场布局■=◆▷，推动数字化与智能化转型△•。同时-●▷▲，公司持续整合GRI等并购项目=◆，提升全球供应链效率与品牌影响力★◁•。我们看好公司在高端医用敷料■▪、全棉消费品等核心领域的长期成长动能▷◁◁◁☆▷。 盈利预测◁◁○◁◇、估值与评级 我们认为公司25H1经营情况较好◁▪，看好公司持续成长=★。我们预计公司2025-2027年EPS分别为1•◆.80/2••★☆▪-.12/2△○☆□.54元△…▼…△，对应PE分别为27/23/19倍■◆▲▲…，维持买入评级▼□●-。 风险提示 市占率提升不及预期…□▼★、多品类增长不及预期▷•、限售股解禁风险■▼。
现金流状况优异☆--◇◁。对应PE分别为29/24/20x▲◇■。给予-◇“买入●…”评级○○●▼▼=。
稳健医疗(300888) 核心观点 上半年收入同比增长31%▽…=□▷△，营业利润率提升△•。受消费和医疗业务○•、以及内生外延共同驱动下▷◆•◁■，2025上半年公司营业收入同比+31△▽•.3%至53▽□●▼=◇.0亿元▽★▽-■•，归母净利润同比上升28□●▼.1%至4▼▼◁.9亿元◁★。盈利能力方面☆-，毛利率整体基本维持稳定■◆；医疗业务受并表GRI影响▼○◇，毛利率同比下降0◇-=…=△.7个百分点至37△●.4%…•★◁；消费品业务则受益于棉花价格下行及产品结构优化•▷▪◆，毛利率同比提升1★▷●▪.7个百分点至58▽○.6%▲•☆□▼。由于并购的GRI公司销售费用率较低★▲=-，公司销售费用率同比-2☆■★◁.5百分点▷●；管理/财务费用率分别同比+0◆◁▪.6/0•▲★.7百分点==□•■。主要受益于费用改善☆•，整体经营利用率同比+0★■◆.7百分点=▼●□，医疗/消费品业务经营利润率分别+1●….0/1◆▪▼□▽.2百分点□☆★。最终归母净利率小幅下滑0•●▪•▼.2百分点至9△□★▪…☆.3%▽▼◇■，主要受所得税提升影响○△◇，所得税率提升主要因全棉时代占比提升及子公司迁址□▲-■。上半年每10股派发现金股利4△…▽-.5元◁▷★◆，共派发2☆=▲▪.62亿元▪★◁。 第二季度医疗业务内生增速提升…●△•-，消费品业务核心品类表现亮眼•☆◆○…。2025年第二季度◆--，公司收入同比增长27▲=.0%至26=•.9亿元▽▼••■，延续强劲增长▲•●…。医疗业务收入12◁▼▷□★□.6亿元■•-•◇，同比增长46◁…△▷.5%▽▽◇，剔除GRI并表影响后▪■，内生业务增速从一季度的11▷-▷○•.1%提速至15•□●▷■.5%□▷□○，增长势头向好▷●•□。消费品业务收入14▼□.1亿元◁▼◇□▪•，同比增长13▷□☆.2%▲○，增速较一季度（+28△◇▪▲.8%）有所放缓★…=，主要受315事件的阶段性扰动影响◇=★▷。核心品类中▷▪，卫生巾（奈丝公主）凭借产品品质优势▷△★◆•，上半年实现收入5■☆▪.3亿元▽◁○◁，同比增长67▷▷▽.6%-◁…◁…；核心爆品干湿棉柔巾实现收入8◆▼○★▪-.1亿元◇◁▽，同比增长19▷□△△.5%★▽●◁▼▲，保持稳健增长☆○▪□▼…；成人服饰聚焦贴身品类▷★•◆，实现收入5◇…★.2亿元◁○•▪◇▽，同比增长19◁△●.4%-◁●△。单二季度归母净利润2■▲……◆◇.42亿元▽•▲◁▷▽，同比增长20●…●.6%□□△■。 手术室耗材●▽、卫生巾引领增长◁▷▼，其他业务稳健增长…▲。分业务看•=△◁▼，1）医疗板块-▪▼：上半年收入同比+46……□.4%至25▪☆△.2亿元▼-•▪◇…，占总营收48%==▷△○☆，剔除新并购公司GRI的贡献◆★，医疗板块上半年营业收入同比+13○◁==….2%至19☆=…▲■◇.5亿-☆，其中手术室耗材增长迅速•△☆▼▼•，同比+193▷■▲.5%至7•◆=▷.4亿元◁▽▪○，高端敷料和健康个护产品保持稳定快速增长…◇★▲•△，分别同比+25-◇•.7%/26□☆.9%至4☆☆▼▲.8/2▷▲-.3亿元▼●▲○-；渠道方面•★○○◆◇，国外销售渠道占比57%=-•-●，同比+81▷▪☆.3%★=，国内医院和日用消费C端分别同比+16▪▽■▷.2%/33-○☆◆…▽.2%至4•☆▲▪.1/4-▼◁◆.5亿元…▪△△•■，电商平台累计粉丝数1744万△◁-◇▽◁。2）消费品板块▲…▼：消费品业务增长稳健…•□▲，上半年同比增长20▼▲•△…•.3%至27□=■▼.5亿元▽●=▷▼…，核心产品卫生巾引领增长•=◆■，同比+67=▲•.6%至5○★▷▲=.3亿元▲■=，其他主要产品干湿棉柔巾/成人服饰/婴童服饰分别同比+19=○◁▽☆.5%/19☆■★○.4%/3••.6%=○；上半年环比2024年年末净开门店-3家至484家□□-，线亿元□●-■◁。 风险提示■◇◇•□：海外需求疲软●-☆△▲、新客户开拓不及预期…▲▲☆◁●、系统性风险=◆★•-▷。 投资建议◆○△：看好消费核心品类驱动增长□…▷△●，医疗业务整合扩大份额□▽◁▽。公司上半年收入和净利润均实现30%左右的增长▽▼，主要是受益于消费业务的产品驱动和医疗业务内生外延增长◁◆，并且在股权激励较快增长的目标下集团具有较强的驱动力◁△▽…，我们看好公司持续表现出色的成长性•★•，并且在充沛的现金流支撑下维持较好的分红水平•□-=◁。基于整体消费环境不确定性较大-△，公司消费品业务 去年下半年基数较高•••，我们小幅下调盈利预测--◆•=▲，预计2025-2027年归母净利润为10◆……○.1/11▲■▽.7/13☆-▪.5亿元（前值为10★●=…•●.6/12☆■◁●.2/14★△-□◆◇.1亿元）◆★■•，同比增长44…▽.7%/16…◁▽▪○.1%/15=●.5%▼▪▲△◆○。下调目标价至48-52元（前值为54-58元）■◁▪▲▽●，对应2026年PE24-26x☆●■●▪▽，维持•=“优于大市○◇★•”评级▼○★▪。
同增4%◇☆；核心爆品卫生巾延续高增态势▽▷，2C端2023年末已覆盖OTC药店19万余家□■☆，EPS仅小幅波动▽○△•=▷，扣非后归母净利2…•★.3亿同增62%◇★★■•。下半年公司将聚焦提升门店坪效○◇=。
渠道端合作稳定性风险□-，目标价54元-□■，产品结构持续优化▼○◁。占总11%▽◁★，棉柔巾/卫生巾市占率分别达到2△◇◇★▪▪.9%/1▼▪■•▪.8%▲○，其中棉柔巾◁▷▼◆★、卫生巾拥有较强品牌力▼▷，消费品-婴童服饰及用品收入10亿•★☆☆▼•，商超渠道快速增长▷○■◇•○。
24年公司营收90亿同增10%▲▪-★，分季度看●▽…□●，公司凭借产品优势有望充分承接来自竞品的消费流量•■•，考虑到公司短期关注度大幅提升以及长期市场份额提升空间大▪☆■，
同增196▪○▪◇●▪.8%■★-◆、21%及39-…▪▼.8%◇■◁△▽◇。Q2环比有所放缓主要受▷▷-“315□◆●▪△”事件直接影响以及为应对相关舆论全棉时代品牌广告宣传投入方向有所调整■☆▷-。25H1消费品业务收入27◆★▼▽▼●.45亿元/yoy+20◁◆•◇.3%○▼○■，扣非后归母净利6亿同增43%◇•■▲▷•。竞品乘机抢占市场份额风险===▲。
上半年净新开16家■◁…△，我们维持盈利预测基本不变○△◇▲-，并给予公司2025年30倍估值●●◆▼◇，
全棉时代2024年线月在多重催化下线%•□◇▪，门店表现有望改善☆▽•••=。公司通过并购GRI享有较大的关税优势•○，3）归母净利率▪◆▽△△：结合投资收益减少☆☆▷•▷、所得税费用增加▼…•★•○，我们预计公司25-27年归母净利分别为10-▼▪•△▲.4/12…▲■.6/15亿（25-26年前值为10▼▷•…☆◁.3/12▲=□★○◆.7亿）▷■，截至24H1=▼★▽▽■，截至2023年末消费品营收占比超50%▼▽△。毛利率56%○▲…▼▼○。
